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乐天堂代理官网 安信策略:理性看待CDR对市场流动性的影响

2020-01-11 18:00:37 来源:澳门金沙网上娱乐平台 责任编辑:匿名

乐天堂代理官网 安信策略:理性看待CDR对市场流动性的影响

乐天堂代理官网,【安信策略】理性看待CDR对市场流动性的影响——市场周报

陈果A股策略

陈果 彭玮骏

投资要点

投资要点

我们认为,当前市场总体处于震荡寻底阶段,外部面临不确定因素依然较多,联储货币政策收紧将进一步加剧全球美元流动性收缩,部分过度加杠杆的新兴经济体将承压;脱欧路线选择或使英国再陷危机,欧洲问题仍不可掉以轻心;国内过高的流动性预期和当前资金面紧平衡矛盾难以调和, A股市场资金面偏紧。

我们建议6月首先立足于防御,增强配置石油化工、公用事业,必需消费品等,等待风险因素明朗或政策出现有利于流动性或风险偏好的变化。站在中期角度,我们依然看好补短板推进,新经济投资周期开启,战略性看好创业板指数。行业重点关注军工、计算机、新能源汽车和智能制造等。

风险提示:1.中美贸易摩擦加剧;2.流动性风险;3.欧洲政治风险升级

正文

1.理性看待CDR对市场流动性的影响

本周,市场延续震荡格局,上证综指小幅下跌0.26%,中小板指和创业板指微涨0.48%和0.12%。市场快速轮动,行业表现缺乏明显主线,一方面家用电器(2.98%)和食品饮料(2.38%)等防御性板块取得较好表现,另外一方面受到小米成为CDR试点首单利好刺激,电子行业(2.65%)表现抢眼。

近期和投资者沟通交流,多数投资者对市场短期行情预期偏谨慎,也在担心独角兽上市对存量股票的资金分流效应。部分投资者表示等待近期违约事件频发,MLF抵押品标准放宽可能是政策微调迹象,后续货币政策变化对市场将产生较大影响。

我们认为,当前市场总体处于震荡寻底阶段,外部面临不确定因素依然较多,下周联储加息将进一步加剧全球美元流动性收缩,部分过度加杠杆的新兴经济体将承压;脱欧路线选择或使英国再陷危机,欧洲问题仍不可掉以轻心;国内过高的流动性预期和当前资金面紧平衡矛盾难以调和, A股市场资金面偏紧。建议6月首先立足于防御,增强配置石油化工、公用事业,必需消费品等,等待风险因素明朗或政策出现有利于流动性或风险偏好的变化。

6月6日,华夏、南方、招商、嘉实、易方达、汇添富在内的首批战略配套基金正式获批,这些基金可通过战略配套投资以IPO、CDR形式回归A股的独角兽。每只基金募资规模上限为500亿元,规模下限为50亿元。产品将优先对个人投资者发售,单客户购买上限50 万元,其余将于6月19日由特定机构投资者认购(包括社保、养老金、企业年金和职业年金)。6月8日,证监会官网消息显示,证监会已于6月7日接收并受理小米集团的《首次公开发行股票并上市》。至此,小米成为CDR试点的第一单申请。在此我们梳理投资者关心的重点问题如下:

要点一:发行CDR的要求

行业要求试点企业应当是符合国家战略、科技创新能力突出并掌握核心技术、市场认可度高,属于互联网、大数据、云计算、人工智能、软件和集成电路、高端装备制造、生物医药等高新技术产业和战略性新兴产业。具体的细化规定为:

1、已在境外上市的大型红筹企业,市值不低于2000亿元人民币,除了已提交申请的小米之外,目前符合要求的还有BATJ、网易;

2、尚未境外上市试点企业,应符合下列标准之一

(1)尚未在境外上市的创新企业(包括红筹企业和境内注册企业),最近一年营业收入不低于30亿元人民币且估值不低于200亿元人民币等要求;

(2)拥有自主研发、国际领先、能够引领国内重要领域发展的知识产权或专有技术等要求。

  要点二:发行如何定价?

采用询价发行,目前较为可比的模式为富士康的发行方式(战略配售+网下询价),首先进行网下询价然后视情况作调整。

要点三:谁可以投资CDR?

六大战略配售基金、基金(没有规定可投资境内上市公司需要召开持有人大会)、符合要求的个人和机构投资者。且采用做市商交易模式,具体交易规则还需要等待交易所的配套细则。

要点四:战略配售基金除了CDR还配置什么?

其配置品种除了战略配售份额外以固收收益产品为主。

我们预计政策层将严格掌握试点企业家数和筹资金额。根据《试点创新企业境内发行股票或存托凭证并上市监管工作实施办法》关于试点企业的规定,如果已境外上市试点红筹企业,市值应不低于 2000 亿元人民币。满足此类要求的海外企业目前有阿里,腾讯,京东,百度,网易,加上已经提交申请材料的小米,这六家大概率成为今年的主要CDR发行对象。按照ADR的融资模式测算以及结合A股过去历史融资情况,大概会带来940-2657亿的新增融资需求。

关于CDR带来的新增融资需求,我认为一方面考虑新发行的六大战略基金带来的市场增量资金,另外一方面可以看到今年前5个月IPO+定增金额累计已经缩减达3400多亿,所以全年来看,股权融资总量保持平衡是大概率事件,但发行的窗口期可能会造成市场短期资金偏紧。因此,从供给角度,包括CDR、独角兽公司在内的今年股票融资对存量资金影响可以看成和去年IPO+再融资影响接近,但其新经济属性存在吸引增量资金入市的可能。

2.关注货币政策后续动态变化

从宏观流动性角度,我们认为需要高度关注货币政策及金融环境后续是否出现调整,但目前我们倾向于调整很可能会是微弱和缓慢的。

(1)历史上看,信用违约事件的结束往往伴随着央行的货币政策转向,这可能是引发当前市场“期待”的诱因。从过去的几次信用违约事件的结束来看,往往伴随着货币政策转向和流动性的边际宽松:2011年下半年的城投债危机结束于央行11月30日的降准。2014年超日债违约后,央行在于4月22日宣布结构性降准,下调县域农村商业银行人民币存款准备金率2个百分点,下调县域农村合作银行人民币存款准备金率0.5个百分点。2015年末民企违约事件后,叠加2016年初股市大幅下跌,2016年1月20日央行通过临时借贷便利(TLF)TLF释放万亿规模流动性。2016年4月中铁物资事件期间,央行自4月20日起一周内通过逆回购投放1.07万亿流动性驰援市场,一度收紧的流动性预期转向边际宽松。这样一种对于过往历史的记忆,使得市场更加关注对于此轮信用违约事件,央行是否会对货币政策作出边际调整。

(2)但是在当前经济整体平稳,对于去杠杆态度坚决的背景下,市场需要做好准备,政策层对于信用风险暴露的容忍度可能有所提高。当前来看,经济整体平稳,无论是月初公布的5月PMI数据,还是本周公布的外储和进出口数据,整体都呈现边际改善。另外一方面,近期监管层对逾期90天以上但未列入不良贷款的监管口径进一步收紧;银保监会7日发文摸底典当行、融资租赁公司、商业保理公司经营状况,也都反映了决策层对于去杠杆的态度依然坚决。

(3)短期来看,增量续作MLF可能比降准能更直接的缓解中小银行流动性紧张局面。4月央行通过降准置换存量到期MLF后,市场普遍期待6月MLF到期高峰,央行能再次通过降准置换MLF,以缓解市场对于流动性趋紧的担忧。事实上,由于不同银行负债端结构的差异,降准所释放流动性并不能很好的缓解广大中小银行所面临的流动性紧张局面。相反,通过扩大MLF抵押品范围后增量续作MLF,对于负债端更加依赖同业、且资产端配置更加激进的中小银行而言,所能够获得的流动性边际改善会更加明显。当然,中期来看,年内仍有2万亿MLF到期,未来降准置换MLF的空间仍存在,但是可能节奏上会慢于市场预期。

(4)当前我国债券市场信用风险暴露并不充分,未来通过市场化违约逐步暴露风险可能常态化。新世纪评级《2017年债券市场违约统计年报》数据显示,我国2014~2017年总样本1~4年期的平均累积违约率分别为0.39%、0.89%、1.40%和1.56%。对比标普2016年违约率统计报告,标普1~4年期的全球平均累积违约率分别为1.52%、2.99%、4.27%和5.35%,国内债券市场违约率明显偏低。如果考虑到我国债券发行评级所存在的一系列不合理之处,我们很难认为这两组数据能够说明中国债券较其他国家风险更低,这只能说明我国债券市场的风险暴露并不充分,只有未来通过市场化违约实现风险暴露,并对风险进行合理定价,才是未来债券市场健康发展的必经之路。

(5)未来新的风险因子可能来自于对城投债“隐性担保”信仰的打破。在去年12月IMF对于中国金融稳定评估(FSSA)报告中曾强调当前中国金融发展需要:弱化GDP预测、强化“穿透”、打破隐性担保;今年1月在达沃斯论坛上,刘鹤副总理也提到:“‘隐性担保’的市场预期正在改变”,其对“防控金融风险创造了重要的心理条件”。当前一些地方政府融资平台(LGFV),以及长期从事准公用事业类业务的企业,往往被市场认为存在地方政府兜底而违约风险较小,其在2015年以来的相对宽松的金融环境下杠杆率不断攀升。但伴随着近年来经济结构转型,基建投资不断下滑,人口逐渐向大城市迁移,部分经济基础相对薄弱,经济结构单一,人口流出较为严重的地区经济增长势头有所放缓,其地方政府融资平台和从事相关业务公司现金流压力逐渐凸显。伴随着“隐性担保”信仰被打破,其信用风险不断暴露,新的风险因子逐渐被市场认知并形成风险定价,有利于规范地方政府融资行为,解决地方政府隐性债务问题,化解系统性金融风险,为未来中国经济走向高质量发展奠定坚实基础。

3.关注新兴市场风险

最后,从全球流动性来看,整体趋向收紧趋势,这个进程中往往会有风险暴露。和每一轮全球美元流动性收紧周期中期类似,我们近期看到新兴市场货币大幅贬值,阿根廷、土耳其等国先后调高基准利率,本周印度央行也意外宣布加息,我们认为这验证了新兴经济体资金流出的压力。

从此轮新兴市场货币危机来看,目前影响较为严重的阿根廷、土耳其等经济体都是在2015年美国加息以来仍持续加杠杆的经济体,未来仍有个别经济体(墨西哥)可能存在资本外流风险。但整体来看,金砖国家和东南亚国家在2015年美元进入加息周期以来,私人部门的负债率都有所下降,未来出现大规模资本流出的概率相对较低。

我们考察了历史上6次新兴经济体集体加息的情况(30天内有3个新兴经济体同时加息),从统计数据来看,新兴市场加息后A股短期受到负面影响的概率较高,一周和一个月内上证综指下跌概率均为66.7%,但中期(3个月)并无明显影响,涨跌概率均为50%。

但可能与过去不同的是,A股市场和港股市场的相关性在陆港通之后明显提升,这使得A股投资者需要比过去更关注香港股市、楼市和汇市的变化。从宏观上看,在美元流动性收紧,新兴市场开始暴露风险,香港地区的资金外流压力较大,香港自身宏观负债率并不健康,自2008年金融危机以来,中国香港的私人部门宏观负债率由180%上升到2017年末的303%,上升了123个百分点。

其他事件:

下周,英国议会下议院将针对《退出欧盟法案》修正案进行投票,英国脱欧或生新变数。英国2016年6月公投决定脱欧,定于明年3月底正式退出欧盟。议会下院今年1月三读通过《退出欧盟法案》; 4月,议会上院表决通过《退出欧盟法案》修正案,待此次法案退回下院重新审议达成一致后,将由英国女王批准成为法律。

总的来说,我们认为当前市场总体处于震荡寻底阶段,外部面临不确定因素依然较多, A股市场流动性环境趋紧,风险偏好处于低位。

我们建议短期首先立足于防御,增强配置石油化工,公用事业,必需消费品等。等待风险因素明朗或政策出现有利于流动性或风险偏好的变化。站在中期角度,我们依然看好补短板推进,新经济投资周期开启,战略性看好创业板指数。行业重点关注军工、计算机、新能源汽车和智能制造等。

4.金股组合

责任编辑:张恒星 SF142

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